我们梳理了五大快递企业各种公开资料，试图从中发现行业脉络。进入17年，行业增速放缓，但集中度提升，企业走向分化，个股重点推荐外运发展、韵达股份。

电商增速下滑，B2C电商占比上升带动仓配需求。目前，电商GMV增速已经下降至25%左右，而阿里/京东客单价200/330元左右，考虑年均5%的客单价降幅，电商件仍能维持30%的增速。B2C电商增速持续高于C2C电商，意味着电商仓储需求增加，同城件占比提升，快递时效进一步提升。

市场格局逐步清晰，集中度和服务质量显著改善。1)商务件快递：基本被顺丰(日均700万件)和EMS(日均400万件)垄断。2)电商件快递：一线快递(四通一达)日均件量超过700万件，二线快递(京东、天天)日均件量约350-450万件;三四线快递(宅急送、快捷等)日均件量低于100万件，市场格局逐步清晰。随着小型快递企业逐步退出市场，行业集中度持续改善;而电商需求倒逼快递服务质量提升。

快递企业逐步走向分化。我们从市场和企业规模、运营、员工、组织结构、资本运营和公司风格八个维度对五大上市快递进行比较。各家快递企业特征逐步鲜明：顺丰的直营体系和商务件定位、圆通的航空战略、申通的大加盟、韵达的技术革新和中通的共享文化，我们认为快递企业未来逐步走向分化。

顺丰盈利能力强于通达系，中通、韵达后来居上。虽然顺丰业务体量小于三通一达(和百世快递相当)，但商务件市场更高的壁垒、集中度和价格水平(商务件22-23元VS电商件6-8元)，导致其资产、收入和利润规模远超三通一达。三通一达中，中通成立时间最晚，共享文化较好平衡总部和加盟商利益，16年市场规模跃居行业首位。从财务指标上看，中通单票收入低于通达系(剔除派费)，但通过良好的成本控制(单票干线运费和期间费用领先同业)，16年0.43元的单票净利居电商件首位，成为行业标杆。

投资策略：虽然快递行业增速下降，但行业集中度持续改善，龙头企业增速有望超过行业均值。另一方面，快递内生增速超过30%，在IPO提速+并购收紧后，内生成长价值会被市场重估。个股重点推荐影子股外运发展：低估值+国改预期，以及韵达股份：估值合理+短期业绩爆发力强。